Tipo de Cambio en Chile, Quo Vadis?

 

En economías abiertas el tipo de cambio real (TCR) es un precio relativo clave. Esta variable mide el costo de una canasta de consumo en los socios comerciales, relativo al costo en Chile. En términos más concretos, el TCR=EP*/P. Donde E representa el tipo de cambio nominal (TCN), P* es un índice de precios externos y P es el índice de precios doméstico. En esta nota se analiza el comportamiento reciente del TCR y del TCN en Chile, con el objeto de poder conjeturar la
dirección esperada de los movimientos en ambas variables, dadas las actuales condiciones de la economía chilena y sus perspectivas futuras.

Existe consenso que el TCR es afectado en el largo plazo por variables “fundamentales” que determinan cambios en precios relativos. Estas variables tienen que ver con productividad relativa de Chile respecto de los socios comerciales, la posición internacional de activos del país, los términos de intercambio y el nivel de gasto permanente del gobierno.

El TCR puede ser afectado, también, por movimientos de corto plazo en el tipo de cambio nominal, E. Estos movimientos pueden reflejar cambios bruscos en la percepción futura de los fundamentales. Dado que el tipo de cambio nominal es mucho más flexible que los precios domésticos, E se convierte en una variable que absorbe de forma inmediata los cambios en la percepción futura de los fundamentales. Un ejemplo claro de esto último aconteció a fines del año pasado: el TCN se depreció un 8% entre septiembre y noviembre del 2019. El TCR se depreció en una magnitud similar, pasando desde 95 a 103 en el mismo periodo. Con posterioridad, desde diciembre a marzo del 2020 el TCR se depreció un 4% adicional (Figura 1).

 

El nivel alcanzado por el TCR en marzo del 2020, de 107, fue excepcionalmente elevado. Desde el 2000 hay solamente dos instancias en que el TCR se ubicó en niveles similares. La primera, a principios del 2003, vinculada a la fuerte depreciación del Real brasilero que arrastró al resto de las monedas de la región. La segunda, a fines del 2008, fue resultado de la crisis global que tuvo su origen en los mercados desarrollados, y cuyas consecuencias financieras se propagaron rápidamente a los países emergentes. Ambos episodios implicaron una rápida depreciación del TCR que lo llevaron a niveles cercanos a 108. En ambos casos, las reversiones a niveles menores de TCR ocurrió de forma más bien rápida, volviendo a valores de 95 en menos de un año.

El nivel alcanzado por el TCR a marzo del 2020 es consecuencia de dos shocks consecutivos e independientes. El primero vinculado al descontento social de fines del 2019 y el segundo asociado a los efectos financieros globales de la pandemia. Al igual que en ocasiones anteriores, el TCR se encamina hacia valores menores. El dato más reciente, agosto del 2020, indica que el TCR se encuentra en un nivel de 100.

En la actual coyuntura, una pregunta recurrente es determinar el valor que se espera para el TCR en el futuro y cual es el rol del TCN en un eventual proceso de ajuste. Mi percepción es que la incertidumbre de los shocks que enfrentó Chile se está disipando. En el frente doméstico se espera un apoyo, más bien transversal, a un proceso constituyente. En el ámbito externo, si bien los efectos económicos de la pandemia han sido devastadores, el consenso es que la actividad económica no seguirá empeorando y (Chile incluido) se avizora una recuperación de las tasas de crecimiento. En este escenario el TCR debería continuar de forma paulatina su convergencia a niveles de 95 o incluso menos. Las implicancias para el TCN dependerán de como evolucionen los índices de precios domésticos y externos. La evidencia preliminar indica que ambos índices están relativamente contenidos. Esto quiere decir que es esperable que el TCN siga de cerca la trayectoria del TCR. Entonces, a la pregunta, ¿Tipo de Cambio Quo Vadis?, la respuesta es, hacia abajo.

Columna realizad por Rodrigo Caputo Galarce

(PhD Economía, Cambridge University)
Investigador Asociado, CESS Oxford-USACH
Profesor Asociado, FAE USACH